L’Histoire ne rampe pas. L’Histoire bondit.
Nassim Nicholas Taleb (2008).
Dans ces temps troublés pour l’économie mondiale plongée dans un coma artificiel, l’union monétaire européenne est sur la brèche. Les pays qui s’opposent à toute forme de mutualisation ordonnée de la dette empêchent de facto la survenance d’un moment Hamiltonien pour l’Europe. Sans ce saut fédéral, il existe de réels risques d’implosion de la zone euro et, même, de l’Union Européenne dans son ensemble. Cette courte note tente d’expliquer en quoi l’expérience des États-Unis pourrait être source d’inspiration pour les Européens dans une période où le concept d’incertitude radicale est particulièrement pertinent.
1. Cygnes noirs et cygnes blancs
Comme le souligne le philosophe Edgar Morin, nous vivons une période pleine d’incertitudes. Nous n’avons pas assez de connaissances sur les origines du virus, ses mutations potentielles, les populations les plus susceptibles d’être infectées, sa dangerosité globale… Nous n’en savons tout simplement pas assez. Contrairement à ce que la plupart des gens pensent en temps normal, la vie elle-même est pleine d’incertitudes. Le principal message d’Edgar Morin est que nous devons attendre l’inattendu. Ce simple et puissant message philosophique a des implications gigantesques sur la manière dont nous construisons nos modèles théoriques et empiriques pour prévoir les évolutions économiques et financières.
Pour complètement saisir les implications de la vision d’Edgar Morin, nous devons clarifier la manière dont nous définissons le concept d’incertitude. Pour y parvenir, nous pouvons commencer par la définition donnée par Nassim Taleb au fameux « Cygne Noir » (Times, 2020). Un Cygne Noir est « un événement inattendu d’ampleur et de conséquence considérables qui aurait pu être anticipé ». Dans cette perspective, un Cygne Blanc est « un événement attendu d’ampleur et de conséquence considérables (par conséquent, il a été anticipé) ». Plusieurs observateurs, dont Roubini (2020), pensent que la pandémie actuelle est un Cygne Blanc, pas un Cygne Noir, en raison des nombreux avertissements lancés par les épidémiologistes sur la possibilité d’épisodes pandémiques extrêmes à la suite des épisodes épidémiques du SRAS en 2002-2003 et de la crise du MERS au Moyen-Orient à partir de 2012.
Néanmoins, il existe un troisième type d’incertitude qui fait référence au concept d’Incertitude Radicale introduite par Frank Knight et défendue par John Maynard Keynes. Ce concept est proche de l’« Incertitude Espace État » introduite par Bradley et Drechsler (2014). Ce type d’incertitude peut être défini de la manière suivante « l’incertitude espace état surgit lorsqu’un agent est conscient de la possibilité qu’elle a complétement oublié un état du monde de l’espace état ». Dans ce cas, l’ajout d’un état du monde supplémentaire regroupant tous les autres états du monde possible ne réduit pas l’incertitude puisque les agents ne savent pas quels sont les événements qui sont inclus dans cet ultime état du monde et, ainsi, ils ne pourront pas attribuer de probabilités à ces différents événements. Nous ne savons tout simplement pas, comme le note Keynes. Un événement caractérisé par l’Incertitude Radicale est un événement inattendu d’ampleur et de conséquence considérables qui n’aurait pas pu être anticipé.
2. Quelques leçons de l’Histoire
Comme nous l’avons vu dans la section précédente, la période actuelle est caractérisée par de nombreuses sources d’incertitude. Même s’il est difficile de déterminer quel concept décrivant l’incertitude est le plus pertinent pour analyser le futur proche. Il est assez clair que les prévisions économiques et financières sont profondément affectées par ces incertitudes. En effet, la plupart des prévisions économiques et financières faites au début de cette année, sur la croissance mondiale par exemple, sont obsolètes et non-pertinentes à présent. D’un point de vue conceptuel, il est loin d’être impossible que les prévisions actuelles connaissent le même destin. Par conséquent, il peut être utile de nous tourner vers l’Histoire.
Ryan et Loughlin (2018) analysent les expériences historiques de trois unions monétaires à savoir l’Union Monétaire Latine, l’Union Monétaire Scandinave et l’Union Monétaire Austro-Hongroise. Dans une tentative visant à glaner quelques leçons pour l’Union Monétaire Européenne, ils concluent que ces unions monétaires n’ont pas survécu à la Première Guerre Mondiale pour deux raisons principales, d’une part, les rivalités nationales, et d’autre part, la non-existence d’institutions robustes telle qu’une banque centrale commune et politique budgétaire unifiée. De plus, pour compléter les deux conclusions précédemment citées, ils soulignent trois autres points dans leur comparaison avec l’Union Monétaire Européenne, à savoir la fragilité des unions monétaires dans l’histoire, l’importance de la convergence économique pour ancrer les arrangements institutionnels dans la réalité économique et financière, et l’importance des institutions pour endiguer l’aléa moral.
Lorsque la crise de l’euro se termina fin 2012, quelques observateurs ont essayé de mettre en perspective l’expérience européenne en la comparant avec l’histoire monétaire américaine. Par exemple, Gaspar (2015) propose d’explorer les débuts de l’expérience historique des États-Unis pour essayer de récolter quelques enseignements pour les Européens. Il étudie le rôle décisif d’Alexander Hamilton, le premier secrétaire au Trésor. Lors de son arrivée en 1789, le gouvernement fédéral était en situation de défaut. Après son départ en 1795, les bons du Trésor américains sont devenus les actifs financiers les plus sûrs. Par ailleurs, il souligne que ce moment Hamiltonien illustre parfaitement la conjonction de trois domaines enchevêtrés : la politique, la politique budgétaire et les activités financières.
De surcroît, il essaye de tirer des leçons de ce moment Hamiltonien et souligne que ces trois domaines précédemment cités (c.-à-d. la politique, la politique budgétaire et les activités financières) sont enchevêtrés de manière complexe et qu’ils constituent une myriade de problèmes systémiques qui nécessite des solutions systémiques.
Assurément, la politique est très importante. Dans ce domaine, Gaspar souligne trois points fondamentaux. Le premier point fondamental concerne des problèmes de redistribution entre États Membres (des actifs nationaux restants après la mutualisation) et à l’intérieur même des États Membres (entre générations). Ensuite, le second point fondamental concerne les finances publiques. En Europe, elles ont une place particulière, car elles sont au cœur du contrat social. L’État-Providence semble bien loin de la conception minimaliste d’Hamilton. Au dix-huitième siècle, la majorité de la dette américaine a été accumulée pour financer la Guerre d’Indépendance, donc pour des « raisons fédérales ». Ce n’est pas le cas pour les Européens du vingtième et vingt-et-unième siècle où la majeure partie de la dette a été accumulée pour des « raisons nationales », pour financer l’État-Providence après les crises énergétiques des années 1970. Pour finir, le troisième point fondamental sur le plan politique concerne la nature du système politique lui-même. En effet, l’Union Européenne est basée sur un système politique inter-étatique (inter-national). Cette construction institutionnelle originale trouve son origine dans la tragédie de la Seconde Guerre Mondiale.
De plus, la soutenabilité des finances publiques est essentielle. En effet, nous pouvons considérer au même titre que Gaspar que les membres d’une fédération à part entière doivent adopter des règles pour éviter la banqueroute (ce fut le cas pour plus de la moitié des états américains après une série de faillites entre 1841 et 1842). Dans le même temps, un membre d’une fédération ne peut pas émettre sa propre dette au nom de la fédération. Ainsi, l’importance d’une clause de non-renflouement est essentielle pour assurer la viabilité de la fédération. Aux États-Unis, comme le note Gaspar, il a fallu que la Constitution remplace les Articles de la Confédération, ce qui n’est pas un petit changement.
En outre, une union politique et économique doit disposer des moyens de financement de ses dépenses publiques. Plus simplement, si l’endettement public et, par conséquent, les dépenses publiques sont regroupées au niveau fédéral, alors la fédération doit disposer d’un pouvoir de taxation. Autrement, la soutenabilité des dépenses publiques reposera sur les épaules des États Membres (comme dans l’Union Monétaire Européenne) et sera sujette à des rivalités nationales qui pourront compromettre sa stabilité financière.
Ces deux derniers points, (i) la politique et (ii) la soutenabilité des dépenses publiques suffisent à souligner les grandes différences entre la crise actuelle et l’époque d’Alexander Hamilton. Même si le Président de la République, Emmanuel Macron a déclaré que « Nous sommes en guerre » (Le Monde, 2020), on peut se demander si la crise causée par la pandémie actuelle mènera vers un bien commun supérieur comme la Guerre d’Indépendance l’a fait pour les Treize Colonies. Pour finir, on peut citer le bon mot du regretté Paul Volcker en 2012 après la crise de la zone euro : « comme je le vois, l’Europe est à un moment Hamiltonien, mais il n’y a pas d’Alexander Hamilton à l’horizon ».
3. Eurobonds contre bons Hamiltoniens
Lorsque la crise de l’euro se termina fin 2012, l’opposition à toute forme de mutualisation de la dette était assez répandue parmi les politiciens et au sein des cercles économiques. Quelques voix ont soutenu que l’Union Monétaire Européenne ne pourrait pas survivre sans un saut fédéral en matière d’intégration économique et politique. Quelques pays étaient opposés à toute forme de mutualisation de la dette principalement en raison d’une logique basée sur le concept d’aléa moral. En effet, en l’absence d’une intégration politique complète, plusieurs observateurs croyaient fermement que les pays non-vertueux pourraient être tentés de mener des politiques budgétaires insoutenables. Ce qui, par conséquent, mettrait en danger la santé financière de l’Union Européenne dans son ensemble. Cette logique a un fond de vérité, mais elle passe à côté d’éléments essentiels puisque nous pouvons considérer que les pays périphériques du Sud de l’Europe ont joué le rôle de consommateur en dernier ressort (Geerolf et Grjebine, 2020). En effet, ces deux logiques à savoir la première, des pays périphériques non-vertueux au Sud de l’Europe et donc non-préparés pour faire face aux crises, et la seconde, des pays périphériques au Sud de l’Europe vus comme des consommateurs en dernier ressort sont clairement incompatibles comme en témoignent les tensions entre Wopke Hoestra, le ministre des Finances des Pays-Bas, et António Costa, le premier ministre du Portugal à la fin du mois de mars.
Lors de cette crise si particulière, l’opposition à toute forme de mutualisation de la dette semble être de plus en plus faible. Plusieurs observateurs comme Darvas (2020) soulignent que les mesures récentes prises par la gouvernance européenne pourraient ne pas suffire pour éviter les pressions des marchés financiers dans un avenir proche et qu’une mutualisation partielle de la dette sera nécessaire. Reichlin (2020) va plus loin en soutenant que cette crise pourrait être une opportunité pour améliorer la coordination budgétaire en cas d’événements catastrophiques. Ces changements dans le consensus économique et dans la sphère politique sont bienvenus, mais, comme bien souvent, le diable est dans les détails (Tanzi, 2020).
Alors qu’il est clair que les pays qui s’opposent à toute forme de mutualisation de la dette empêchent de facto la survenance d’un saut fédéral qui est désespérément nécessaire pour compléter l’union monétaire, il est moins clair que toutes les formes de mutualisation de la dette vont nécessairement entraîner une plus grande résilience de l’union monétaire à des chocs exogènes violents. En effet, deux conditions semblent nécessaires (mais probablement non-suffisantes) pour réaliser une mutualisation ordonnée de la dette. Premièrement, une partie des pouvoirs de taxation devront être transférés au niveau de l’union monétaire. Deuxièmement, des mécanismes qui empêchent la conduite de politiques budgétaires insoutenables (c.-à-d. une clause de non-renflouement) devront être créés. Sans ces deux conditions qui doivent être décidées par les institutions démocratiques nationales, une mutualisation désordonnée de la dette aura les mêmes effets que pas de mutualisation du tout (c.-à-d. des risques de désintégration économique et politique pour l’union).
Sans les conditions précédemment citées, les propositions visant à mutualiser tout ou partie de la dette restent dans la même logique, pas celle d’Hamilton. En effet, la dette sera émise par chaque État Membre, mais sera garantie par tous les pays de la zone euro. Kluth (2020) fait une analogie intéressante. Les propositions d’Eurobonds sont équivalentes à une situation où la Californie émet sa dette et que tous les autres états américains la garantissent. Il est aisé de comprendre pourquoi le Texas, par exemple, n’aurait aucun intérêt à participer à un tel schéma institutionnel. De plus, la réaction des Californiens pourrait être très amère si les Texans débarquaient à Sacramento pour professer des coupes budgétaires. Remplacer le Texas par l’Allemagne et la Californie par l’Italie et vous verrez pourquoi nous avons besoin de bons Hamiltoniens pas d’Eurobonds.
Nota bene : Cette note fait partie d’un dossier sur le COVID-19 accessible sur le site ERMEES.
Références
- Richard Bradley, Mareile Drechsler. Types of Uncertainty. Erkenntnis 79, 1225- 1248 (2014). Consulté sur URL.
- Zsolt Davras. The fiscal consequences of the pandemic. Bruegel. Consulté le 22 avril 2020. Consulté sur URL.
- Vitor Gaspar. The Making of a Continental Financial System: Lessons for Europe from Early American History, Journal of European Integration, 37:7, 847-859 (2015). Consulté sur URL.
- François Geerolf, Thomas Grjebine. Coronavirus : “L’Europe doit cesser son jeu de dupes”. CEPII le Blog. Consulté le 22 avril 2020 sur URL.
- Andreas Kluth. Corona Bonds Could Save the Euro or Sink It. Bloomberg. Consulté le 21 avril 2020 sur URL.
- Paul Krugman. Notes on the Coronacoma (Wonkish). The New York Times. Consulté le 13 avril 2020 sur URL.
- Le Monde. ‘Nous sommes en guerre’ : le verbatim du discours d’Emmanuel Macron. Consulté le 21 avril 2020. Consulté sur URL.
- Edgar Morin. Nous devons vivre avec l’incertitude. CNRS Le journal. Consulté le 6 avril 2020 sur URL.
- Lucrezia Reichlin. COVID-19 Is an Opportunity for Europe. Project Syndicate. Consulté le 22 avril 2020 sur URL.
- Nouriel Roubini. The White Swans of 2020. Project Syndicate. Consulté le 18 avril 2020 sur URL.
- John Ryan, John Loughlin. Lessons from historical monetary unions – is the European monetary union making the same mistakes? International Economics and Economic Policy 15, 709–725 (2018). Consulté sur URL.
- Vito Tanzi. Letter: Eurobond: a good idea but the devil is in the detail. The Financial Times. Consulté le 24 avril 2020 sur URL.
- Times. (2010, December 3). 10 Questions for Nassim Taleb [Video]. YouTube. Consulté sur URL.